Frontier Developments – Una Nueva Transición

Resumen

Frontier Developments es una compañía británica desarrolladora de videojuegos.

La compañía

Frontier Developments es una compañía británica desarrolladora de videojuegos. Fue fundada por David Braben (actual CEO y director) en el año 1994, pero no fue hasta el 2013 que la empresa salió a cotizar. La empresa está situada en Cambridge y cuenta con más de 560 empleados.

Frontier además usa su propia tecnología de desarrollo de juegos COBRA para crear innovadores juegos líderes en sus respectivos géneros centrados en videoconsolas y en ordenadores. Su objetivo es crear franquicias de juegos de gran calidad que puedan seguir actualizando a través de expansiones y contenido descargable. Además busca asociarse con desarrolladores para ayudarles a publicar sus juegos y sacarlos al mercado.

El negocio de Frontier Developments

Frontier tiene dos fuentes de ingresos destacables, estas son:

• Self-publishing video games: esta línea de negocio concentra prácticamente el 100% de las ventas de la compañía y consiste en el desarrollo y publicación de videojuegos propios desarrollados por su tecnología COBRA, ya sean de sus propios IP o de otras franquicias como Jurassic World.

• Frontier Foundry: este segmento del negocio consiste en la publicación de juegos creados por desarrolladores externos cuidadosamente seleccionados por la compañía, quedándose esta con un royalty por cada unidad del juego que se venda una vez publicado. Este segmento de negocio no es muy maduro y solo representó el 0,2% de las ventas durante el 2020, aunque se espera que pueda crecer próximamente debido a nuevos acuerdos.

Históricamente FDEV era un desarrollador “work for hire”, es decir el “publisher” (como por ejemplo Atari con el juego “Roller Coaster Tycoon 3”) pagaba directamente una cantidad de dinero negociada a Frontier para que crease un juego y después se desentendían por completo. Este modelo no permite al desarrollador quedarse con un porcentaje de las ventas y no tiene los derechos de los juegos ni de sus personajes.

Frontier ha ido transicionando de ese modelo de negocio a uno en el que desarrolla y publica sus propios juegos. Esta transición ha sido un auténtico éxito, expandiendo sus márgenes brutos del 30% en el FY2013 hasta casi el 70% en el FY2020 y permitiendo a la compañía desarrollar y publicar exitosamente varios juegos y creando franquicias reconocidas.

Portfolio de juegos

Uno de los puntos clave para saber las fortalezas de una empresa de videojuegos es ver cuál es su cartera de juegos, ya que, a la postre, es de donde proceden la gran mayoría de sus ingresos.

Juegos propios

ELITE DANGEROUS: un juego del tipo MMO (multijugador masivo online) de mundo abierto basado en el espacio, que acerca la aventura original de mundo abierto a la nueva generación con una galaxia conectada, una narrativa en constante evolución y una recreación integral de la Vía Láctea.

El juego fue lanzado en 2014, desde entonces se han ido lanzando al mercado nuevas expansiones y se ha integrado el juego en las consolas XBOX One y PlayStation 4. Para noviembre del 2020 el juego había alcanzado un total de 4 millones de unidades vendidas y una base total de jugadores de 12 millones debido a la “Free Week” en la Epic Games store que disparó las descargas del juego. Durante el final del FY 2021 de
la compañía se lanzará la expansión Odyssey que permitirá a los jugadores aterrizar en nuevos planetas así como descubrir nuevos escenarios y explorar sin restricciones desde una perspectiva en primera persona.

PLANET COASTER: permite a los jugadores crear y gestionar sus propios parques de atracciones así como compartir sus creaciones dentro del juego a través de la “Steam Workshop”. El juego fue lanzado exitosamente en el año 2016 y actualmente cuenta con 11 packs de contenido descargable. En
Noviembre de 2020 se lanzó la versión para videoconsolas aumentando la cantidad de unidades vendidas hasta las 3 millones entre todas las plataformas. (Como jugador de Planet Coaster puedo afirmar que es de los mejores juegos de gestión y simulación que he probado. Además he notado mucho con el paso del tiempo la mejoría en temas de contenido que enriquecen y complementan muy bien el juego. Cabe destacar que es el juego de Parques de Atracciones más completo a la par que aclamado de todos.

JURASSIC WORLD EVOLUTION: fue el primer juego autopublicado de
la compañía de un título licenciado (IP externa) fue lanzado en Junio de
2018 simultáneamente en PC, PlayStation 4 y XBOX One coincidiendo
con el lanzamiento de la película Jurassic World: Fallen Kingdom. Fue
el primer juego de la compañía que se benefició de una gran campaña
de márketing gracias a la película. El juego en sí permite a los
jugadores crear y operar su propio Parque Jurásico así como crear
nuevas razas de dinosaurios a través de bioingenieria, construir
atracciones y centros de investigación.

En noviembre de 2020 el juego se introdujo en Nintendo Switch, elevando el número de unidades vendidas hasta las 4 millones, además el juego cuenta con 8 packs de expansión.

PLANET ZOO: este es el cuarto juego autopublicado por Frontier y el último que lanzaron al mercado en noviembre de 2019. Planet Zoo salió exclusivamente para PC y rápidamente se estableció como el “ultimate zoo simulator” llegando al millón de unidades vendidas en los primeros 6 meses de su lanzamiento. El juegos consiste en construir y gestionar un zoo, donde los jugadores podrán alimentar, estudiar y gestionar las diferentes especies de animales que se encuentran disponibles entre muchas otras cosas. El juego cuenta con cuatro packs de expansión y 15 meses después de su lanzamiento las unidades vendidas superaron el millón y medio.

Juegos publicados (Frontier Foundry)

STRUGGLING: fue el primer título publicado por Frontier y desarrollado por un tercero. Salió el 27 de agosto de 2020 en Steam y en Nintendo Switch, es un juego cooperativo basado en físicas donde dos jugadores se coordinan para controlar los brazos de “una especie de homúnculo” llamado Troy y
deberán de ir superando niveles. El juego ha sido desarrollado por la canadiense Chasing Rats Games.

LEMNIS GATES: desarrollado por Ratloop Games Canada,
Lemnis Gates se reveló el 27 de agosto de 2020 y estará
disponible para PC, PlayStation y XBOX. El juego se basa en
combates de Arena 1vs1 y 2vs2.

Crecimiento del portfolio de juegos

Para mantener su competitividad y diferenciación, las compañías de videojuegos deben alimentar y expandir su cartera de videojuegos y Frontier no es una excepción con ese objetivo bien en mente. Dentro de sus planes de futuro, la compañía tiene la intención de explorar oportunidades para establecer nuevos acuerdos y licencias que permitirán diversificar su cartera de juegos, así como hacer adquisiciones para mejorar sus capacidades de desarrollo y poder así sacar juegos al mercado más a menudo.

Más allá de las intenciones, los hechos son los siguientes: en marzo de 2019 anunciaron un acuerdo con una IP global aún sin revelar para lanzar un juego en el FY2022, además en el FY2020 anunciaron dos importantes licencias con Games Workshop y Fórmula 1 para desarrollar Warhammer Age of Sigmar y una serie de juegos de gestión de Formula 1, respectivamente.

Frontier además tiene acuerdos para publicar, concretamente ya han firmado 6, dos de los cuáles hemos comentado anteriormente (Struggling y Lemnis Gate) otros 3 para lanzar en el FY2022 y un último para el FY2023.

Por lo tanto para la segunda mitad del año 2022 Frontier habrá aumentado el catálogo de juegos propios en un 75% añadiendo 3 juegos pertenecientes a reconocidas IP, estos acuerdos tienen el potencial de llegar a una mayor audiencia más fácilmente y enriquecer el universo existente.

Por otro lado, la división de Frontier Foundry va a ser la que más crezca aumentando el número de juegos por tres veces el actual, un total de seis, con el objetivo por parte de la compañía de añadir una media de cinco juegos por año financiero más allá de los que ya tienen acordado.

Contabilidad y estados financieros de Frontier Developments

Income Statement

Entrando en el terreno contable podemos observar como el “top-line” ha ido creciendo a un buen ritmo del 38% anualizado desde 2016 (incluyendo los “estimates” para 2021 y 2022).

La reducción de ingresos en el FY2020 (como esperaba la compañía) se debe al “timing” de ciertos lanzamientos y el hecho de que Planet Zoo solo ha salido para PC.

Es importante destacar que en los anteriores años se puede observar cierta volatilidad en los ingresos de la compañía, con algunos altibajos y sin una clara tendencia. Esto es debido a que cuanto más pequeñas son este tipo de compañías sus ingresos dependen principalmente de los juegos que vayan sacando. Como es difícil que estas empresas sean capaces de hacer juegos cada año, es lógico que los años con aumento de ingresos sean
aquellos los cuales hayan venido con lanzamientos de juegos.

Este hecho se evidencia aún más cuando se observa que la compañía no ha hecho crecer sus ingresos durante más de dos años seguidos desde su FY2011 y FY2012.

Personalmente no creo que vuelva a ser el caso de Frontier Developments, ya hemos visto que en los próximos 3 años su portfolio va a aumentar considerablemente, nuevos juegos desarrollados sumado a nuevas expansiones así como un futuro portfolio de juegos de terceros publicados, va a suponer una mayor recurrencia de ingresos así como una estabilización de estos.

Como se puede observar a partir del año 2022, una vez salgan los juegos de Formula 1 y Warhammer Age of Sigmar ya se espera que la compañía ingrese casi 150 millones de libras esterlinas, aumentando en casi un 60% los ingresos del FY2021.

Para el FY2020 FDEV reportó unos increíbles márgenes brutos del 67% (un aumento del 7% respecto al FY2019) esto se ve reflejado en un aumento de las ventas en los juegos de una IP 100% propia como pueden ser: Planet Coaster, Planet Zoo o Elite Dangerous (los ingresos de los cuales van casi en su totalidad a la compañía) con respecto a otros juegos de IP’s licenciadas como Jurassic World Evolution, sumado a una menor proporción de juegos vendidos físicamente que tienden a proporcionar menores márgenes y a unos menores costes de desarrollo relacionados con el desarrollo y soporte de los productos existentes.

Durante el FY2020 los gastos operativos se redujeron debido a un menor gasto en publicidad comparado con el año financiero anterior, dejando a la compañía con unos beneficios operativos de 16,624,000 de libras esterlinas y unos interesantes márgenes operativos superiores al 21%.

Así como lo han sido sus ingresos, los beneficios operativos de Frontier Developments han sido de todo menos estables, con grandes fluctuaciones en algunos períodos de tiempo debido principalmente al lanzamiento de juegos. Lo sorprendente es que han logrado mantener los márgenes y adaptar los gastos en función de los ingresos. De nuevo, considero que esto no va a ser algo común durante los próximos años debido a que, gracias a los nuevos títulos, la empresa va a poder diversificar su portfolio de juegos sin tener que depender en los lanzamientos de nuevos juegos para poder continuar con un buen ritmo de ingresos.

Beneficio neto y beneficios por acción en línea con el beneficio operativo, crecimiento durante los últimos años del 46% teniendo en cuenta las estimaciones para el FY2021 y FY2022. Los márgenes netos se sitúan de media entorno al 20%, con la posibilidad de que crezcan en los próximos años debido a un mayor porcentaje de los ingresos provenientes de su rama “Frontier Foundry”.

Hasta el año 2018 la compañía quemaba caja, fue a partir de ese año cuando empezó a generar Free Cash Flow positivo. FDEV tampoco es una máquina para generar flujo de caja libre, de hecho, es un negocio medianamente intensivo en capital debido principalmente al coste de desarrollo de nuevos juegos. Márgenes FCF del 14% en el último FY. Su ratio CAPEX/Sales se sitúa entorno de media entorno al 20-25% de las ventas de la compañía durante los últimos años.

Balance

Frontier Developments acabó el FY2020 con su mayor posición de efectivo en la historia de la compañía, con un total de 45,79 millones de libras lo que supuso un flujo de efectivo de más de 10 millones de libras derivado de una buena “performance financiera” del portfolio de los cuatro títulos desarrollados por Frontier.

Debido a su gran cantidad de efectivo y una inexistente deuda durante muchos años hace que Frontier Developments se encuentre en una situación financiera muy sólida a la par que sana. Frontier cuenta con caja neta desde hace más de 10 años, que ahora se encuentra en las 35 millones de libras. A pesar de no haber contraído deuda para su expansión, Frontier Developments lo ha hecho a través de la emisión de acciones habiendo emitido más de 5 millones de acciones en los últimos 5 años, siendo 2018 el más activo de estos con una emisión valorada 19,5 millones de libras, aprovechando el rally de la acción es ese período.

Esta gran situación le da mucho margen a la compañía para adquirir más activos intangibles, mejorar y expandir su portfolio de juegos, alcanzar nuevos acuerdos para publicar juegos a través de Frontier Foundry o para desarrollar juegos de IP externas.

La reducción de 10 millones de caja a día de hoy respecto a los 45 millones anteriores se debe a una compra de acciones por parte de la compañía para satisfacer futuras ejercitaciones de opciones así como algunos cobros de efectivo dedicados al desarrollo de los juegos “incubados” por su rama de Frontier Foundry.

Frontier Developments, cuenta con un ratio Deuda Neta/EBITDA de -1,04x teniendo en cuenta la caja reportada en su último documento publicado por la compañía a Noviembre del 2020 de 34,9 millones de GBP. Con una media de -1,72x durante los últimos 5 años.

Si nos fijamos en el ROIC, ha ido variando en línea con su EBIT, llegando hasta más del 20% en algunos años. El último reportado fue del 13% en el FY2020 y el ROIC de los últimos 12 meses se sitúa entorno al 15%. El ROIC medio de los últimos años es casi del 15% lo que es ligeramente superior a la media del mercado.

Habrá que ver cómo se comporta el ROIC una vez la empresa empiece a percibir los beneficios derivados de su renovado y expandido portfolio de juegos y logre en los próximos años estabilizar su retorno sobre el capital invertido debido a la mayor recurrencia de ingresos.

Equipo gestor

Como en toda compañía que se precie, el equipo gestor es una pieza fundamental en el desempeño de esta y en la toma de decisiones que guiará las acciones de la compañía en el futuro. En el caso de la empresa que nos ocupa considero que el equipo directivo es un gran plus y han contribuido en gran parte al éxito reciente de la empresa.

CEO

Empezando por el CEO David Braben, que fundó la compañía en enero de 1994 y actualmente es el CEO y accionista mayoritario con un 32,8% de las acciones en circulación. Participación valorada en 390 millones de libras. Braben cuenta con más de 39 años de experiencia en la industria. Entre sus hitos se le atribuye ser co-autor del videojuego de simulación espacial ELITE, que tuvo mucho éxito en la época de su lanzamiento en 1984, alcanzando las 100.000 copias vendidas. El juego incorporaba gráficos 3D wireframe con eliminación de línea oculta, uno de los primeros juegos en hacerlo. Siendo llamado por este hecho como “uno de los programadores de videojuegos más influyentes de la historia”.

Además David Braben también es uno de los fundadores de la fundación Raspberry Fi, que anima a los jóvenes a interesarse por las ciencias computacionales a través de un ordenador del tamaño de una tarjeta de crédito que se conecta a la televisión y al teclado. También es miembro de Cambridge Angels, una organización que proporciona capital social para empresas en etapa inicial principalmente en los campos de tecnología, internet, software, hardware y herramientas y tecnologías que respaldan la atención médica. Braben estudió Ciencias Naturales en el Jesus College de
Cambridge, especializándose en ingeniería eléctrica en su último año. Su paga asciende hasta las 390.000 libras al año, lo que representa apenas el 1% de su participación en la empresa.

CCO

Jonny Watts, su Chief Creative Officer (CCO), se unió al equipo directivo en febrero del 2012. Tiene más de 30 años de experiencia en el sector de los videojuegos. Se unió a Frontier en el año 1998 habiendo trabajado previamente en Sensible Software. Durante su carrera en el mundo laboral, Watts ha estado involucrado en el desarrollo de más de 30 juegos distintos (incluyendo los de su etapa en Frontier). Jonny Watts tiene la carrera de Zoología y de Ciencias Computacionales (Informática), además es un miembro activo de los premios BAFTA de Videojuegos, habiendo sido juez por nueve años.

Su participación en la compañía está valorada en unas 866.000 libras, lo que supone 1,76 veces su salario anual de 490.000 libras.

CFO

Alex Bevis, su Chief Financial Officer (CFO), se unió al órgano directivo en abril de 2017. Bevis cuenta con más de 20 años de experiencia en compañías tecnológicas de alto crecimiento. Antes de incorporarse a Frontier, Alex fue CFO de la compañía Xaar (FTSE: XAR) en la que estuvo desde febrero de 2011. También fue VP de finanzas en “Cambridge
fabless semiconductor company” (CSR) donde Bevis contribuyó tanto a su crecimiento orgánico como a través de adquisiciones. Antes de su experiencia en CSR, Alex obtuvo el título de Chartered Accountant en Deloitte. La participación de Alex Bevis en Frontier está valorada en 736.000 libras, mientras que su paga es de 390.000 libras anuales. Por lo que su participación es de 1,88 veces su salario.

Si tuviese que definir el equipo directivo en pocas palabras sería: “skin in the game” (sobretodo por parte de su CEO y Fundador) y experiencia. Otro aspecto que me emociona del equipo gestor son los datos que hay sobre la rentabilidad en bolsa de las compañías las cuales son dirigidas por su fundador.

La acción

Desde su salida a bolsa en el año 2013 la acción ha sido una auténtica “multibagger” habiéndose multiplicado por 18 veces y ofreciendo un TSR (Total Shareholder Return) del 1.772% o una rentabilidad anual del 47,7% durante más de 7 años. Esta rentabilidad es debido a dos factores principales, un incremento de su EBITDA, multiplicándose por 5 veces
desde 2015. Sumado a una expansión de su múltiplo generado por una exitosa transición hacia un modelo de desarrollo propio de juegos, creación exitosa de IP propias y acuerdos con potentes IP externas (Jurassic World: Evolution) así como una correcta capitalización de Frontier en las plataformas de juegos correctas como PC y consolas de nueva generación impulsado en gran parte por su software COBRA.

Es interesante mencionar que después de su CEO y fundador David Braben el segundo mayor accionista de la compañía, con un 8,62% de participación en el capital de Frontier es ni nada más ni nada menos que el gigante chino Tencent Holdings.

Para los inversores medianamente enterados de este mundillo no es nada de extrañar ya que los tentáculos de Tencent se extienden por todo el mundo, con grandes participaciones en importantes empresas del sector como bien pueden ser: Supercell, Epic Games o Riot Games.

Competencia de Frontier Developments

Frontier Developments se encuentra en uno de los mercados más calientes de los próximos años, los videojuegos y el entretenimiento digital. Este es uno de los sectores que va a experimentar mayor crecimiento durante los próximos años, valorado en el año 2020 en $159B, y se espera que crezca a un ritmo del 12,9% anual durante los próximos años hasta el 2027.

Los avances tecnológicos así como la innovación tanto en hardware como en software van a ser dos grandes catalizadores de ese crecimiento, junto con otros aspectos como la creciente introducción de servicios de internet y el cada vez más fácil acceso a videojuegos a través de la red.

Según otros “forecasts” como los de la archiconocida gestora de ETF’s ARK Invest son aún más optimistas con sus estimaciones, vaticinando un crecimiento compuesto anualizado del 21% del sector durante los próximos 5 años, hasta alcanzar un valor de $350B para el año 2025.

La estructura de mercado es de competencia monopolística con una gran cantidad de competidores, entre desarrolladores y publishers tanto privados como cotizados. El mercado cuenta con unas barreras de entrada moderadas basadas en el capital humano y el talento de los desarrolladores que son clave para el desarrollo de juegos de alta calidad. Otra barrera es el coste de desarrollo de algunos juegos y la gran cantidad de tiempo que cuesta desarrollarlos en algunas ocasiones, también se requiere de tecnología bastante específica en el caso de que una desarrolladora quiera adaptar sus juegos para que puedan ser jugados en distintas plataformas.

Cabe destacar que en esta industria se aplica el dicho de “cuesta años construir una buena reputación y sólo segundos destruirla”, ya que cuesta mucho para una desarrolladora crear títulos reconocidos por el público y alabados por la crítica. Pocas desarrolladoras son capaces de alcanzar semejante estatus, y las que lo consiguen están sujetas a una presión enorme debido a la exigencia del público acostumbrado a recibir títulos de gran calidad.

Una de estas es CD Projekt Red (WSE: CDR) que hizo un excelente trabajo con la saga de “The Witcher” y la cagó estrepitosamente con Cyberpunk 2077, dañando la imagen de la compañía dejándola tocada por los próximos años.

Entre sus principales competidores cotizados podemos encontrar nuestra queridísima Paradox Interactive, Activision Blizzard, Nintendo, Ubisoft o Electronic Arts. Siendo tal vez Paradox el más directo competidor debido a que ambas se dirigen a un nicho de jugadores similar los que juegan a juegos de gestión, tycoon o estrategia.

Después de realizar la comparativa podemos ver que Frontier Developments no lo tiene nada fácil en este sector, compitiendo con compañías de gran calidad, algunas ya establecidas y maduras con más recursos que Frontier. De esta muestra vemos que Fontier es la que más ha crecido en porcentaje de ventas durante los últimos 5 años seguido muy de cerca por Nintendo, que además es la compañía que más ha logrado hacer crecer su EBITDA, a un increíble ritmo de más del 70%. Frontier por su parte ha crecido el EBITDA a un para nada despreciable 52,4%. Todas las empresas aquí vistas cuentan con caja neta y unos ROIC superiores a la media del mercado. Un nivel de ROIC más alto que la competencia es un indicio de ventaja competitiva.

Para conseguir diferenciarse de sus competidores, Frontier Developments deberá hacer importantes inversiones de carácter estratégico y así lograr una eficiente gestión del capital.

Motores de crecimiento

Visto el crecimiento de la compañía, sus planes de expansión, equipo directivo y su ardua competencia la pregunta es ¿Puede FDEV seguir creciendo y además proporcionar los excelentes rendimientos que ha ido generando durante los últimos años para sus accionistas?

Pues en mi opinión la respuesta es que sí. Principalmente debido a los siguientes factores:

Solidez del negocio

1. Su transición de un modelo de negocio “work for hire” a uno donde publican sus propios juegos ha reducido su dependencia a la hora de asegurarse contratos con los publishers.
2. Gracias a su nueva línea de negocio “Frontier Foundry” lograran diversificar y aumentar sus fuentes de ingresos, beneficiándose así de los mayores márgenes que proporciona esta división de publishing.
3. Frontier ha logrado crear franquicias propias que han logrado mantenerse con el paso del tiempo, manteniendo la fidelidad de los jugadores y actualizándose a través de expansiones. Es el caso de Elite: Dangerous que ha logrado mantener su popularidad desde 2014 o Planet Coaster que desde su salida ha logrado situarse como el mejor juego de su género.

Nuevas vías de crecimiento a futuro

1. FDEV busca continuar con la actualización de franquicias existentes a través de nuevos lanzamientos como expansiones. Así los juegos actuales podrán seguir al día con su monetización.
2. Su división “Frontier Foundry” ya se ha asegurado 6 acuerdos para publicar distintos juegos, y su objetivo es publicar seis de media por año a partir de su FY2023. Siendo unos de estos acuerdo con la desarrolladora Haemimont Games, desarrolladora de juegos como Surviving Mars o la serie de Tropico.
3. Esta expansión así como el crecimiento en la rama de publishing derivará en mayores márgenes de la compañía y proveerá a Frontier Developments de mayor recurrencia de ingresos y diversificación en cuanto a la proveniencia de estos.
4. Otra potencial vía de ingresos futuros es la posible patente de su software COBRA. Este software multiplataforma propiedad de Frontier Developments lleva siendo desarrollado y mejorado desde 1988, permitiendo a los juegos de la compañía originalmente programados para PC, ser trasladados y funcionar en otras plataformas como PlayStation, XBOX, iOS o Android y al mismo tiempo ofreciendo la flexibilidad de aprovecharse de las capacidades de las otras plataformas (como pueden ser: los gráficos, las sombras, etc.). COBRA también permite a los desarrolladores corregir los bugs o errores de un juego desde el ordenador sin tener en consideración los detalles técnicos de la plataforma a la que va destinada la versión del juego en cuestión, a no ser que sea estrictamente necesario.

Moat de Frontier Developments

Si tuviese que destacar algunos aspectos de Frontier Developments que lo diferencian del resto de competidores (que al fin y al cabo eso es lo que buscamos como inversores) serían los siguientes:

• Sus reconocidas franquicias de gran calidad 100% propias como Planet Coaster, Planet Zoo o Elite: Dangerous. Estos juegos han logrado solidificar una comunidad de jugadores leal que además son compradores recurrentes de sus packs de expansión que añaden contenido y mantienen al día los juegos.
• El efecto red: cuantos más jugadores tiene un juego mejor, ya que estos atraerán a amigos y allegados para disfrutar de la experiencia juntos. Esto se nota especialmente en los juegos online.
• Su software multiplataforma COBRA que permite a Frontier Developments adaptar sus juegos a diferentes plataformas de manera rápida y sencilla. Además, como se ha comentado con anterioridad tiene posibilidades de monetización en caso de que la compañía decida licenciarla.

Riesgos de Frontier Developments

Como cualquier empresa, Frontier Developments, no está exenta de riesgos. De hecho un error puede costarle caro debido a la intensa competencia en el sector y a las exigencias de los jugadores. Lo mejor en este caso para la empresa sería meditar las decisiones y tomar los pasos necesarios de manera premeditada y sin precipitarse.

Dicho esto, los posibles riesgos a los que se enfrenta la empresa son los siguientes:

• Un lanzamiento pobre de un juego de mala calidad que no satisfaga las necesidades de la comunidad puede dañar mucho la percepción que se tiene sobre una franquicia. Puede ser el ejemplo de Cyberpunk 2077 por parte de CD Projekt Red o el desastroso anuncio del
  lanzamiento de Diablo para dispositivos móviles en el caso de Blizzard. En ambos casos no solo se manchó la imagen de la empresa, sino que el valor de las acciones en ambos casos cayeron entre un 45-50%.
• También existe la posibilidad de que se produzca un ciberataque, manchando la franquicia y provocando la huída de los jugadores. Suponiendo un impacto negativo para los potenciales beneficios de la compañía. También la compañía tiene exposición a ciberataques no solo en sus bases de datos, etc. sinó que pueden producirse en alguno de sus otros socios empresariales como es el caso de: Valve, Amazon, Microsoft, Sony o Nintendo.
• Un rápido avance de las tecnologías usadas para el desarrollo de los juegos en la indústria o un cambio de paradigma a la hora de jugar a videojuegos puede suponer un impacto fatal en el caso de que Frontier no sea capaz de mantenerse al día actualizando tecnologías propias y adaptarse al cambio. Este hecho hace que la inversión en R&D sea imprescindible.

Valoración de Frontier Developments

Finalmente llegamos al quid de la cuestión. ¿Cuánto vale FDEV a futuro? Para esto me he decantado por hacer una valoración por múltiplos. En este caso utilizaré el PER y el EV/EBITDA. Seguramente en futuras actualizaciones de la tesis y disponiendo de más información financiera sobretodo de Flujos de Caja Libres haga un DCF como Dios manda, pero de momento mi intención es proyectar la valoración mínimo a 5 años vista.

• EV/EBITDA histórico (FDEV): 23,36x
• PER histórico (FDEV): 70x
• EV/EBITDA (principales competidores): 14x
• PER (principales competidores): 27x

Para hacer las estimaciones he cogido los datos del EBITDA y el Beneficio Neto desde 2016, en la tabla anterior se puede ver cuál ha sido el crecimiento en los últimos años del EBITDA (parte superior) y del beneficio neto (parte inferior). En función de estos datos y de los futuros proyectos de la compañía, he estimado un crecimiento para ambas métricas de la siguiente manera:

Para el FY2023 he estimado un crecimiento del 50% respecto al año anterior, esto debido al lanzamiento de dos desarrollos: Formula1 2023 y Warhammer Age of Sigmar. Sumado además a 6 posibles lanzamientos desde Frontier Foundry ayudado por el impulso del juego desarrollado por Heaminton Games que saldrá en el FY2022. A partir de los siguientes años
se reduciría el crecimiento, el FY2024 aún tendría tirón por el lanzamiento de Formula1 2024.

El Net Income seguiría la misma tendencia que el EBITDA pero con un mayor crecimiento como ha sido la tendencia en los últimos años, ayudado asimismo por el aumento de márgenes del que disfrutará la compañía debido a la mayor importancia de Frontier Foundry en los ingresos de ésta. Así como el hecho de que en los últimos años el beneficio ha incrementado anualmente en mayor proporción que el EBITDA.

Para la valoración he tenido en cuenta los siguientes factores: un ratio Deuda Neta/EBITDA de (1,72x) igual al de su media en los últimos años. Un ratio EV/EBITDA de 20 veces, un tanto inferior que la media histórica de la compañía. Para la valoración con ratio PER he usado uno más cercano a la media del sector (30 veces beneficios), ya que considero que es más razonable valorarla con un perfil un tanto más conservador y, de cierto modo, descontando la futura maduración de la compañía.

Es importante mencionar que los múltiplos usados para la valoración y el método usado van acorde tanto a la situación de la compañía y los conocimientos del autor. La misma valoración puede ser hecha usando distintos múltiplos en función de la percepción de la persona que la esté analizando y los resultados, como es lógico, pueden discernir con lo aquí mostrado. Una vez aclarado este hecho, veamos la valoración objetiva para los próximos años.

Según las estimaciones, vemos que la valoración objetiva de Frontier Developments para 2022 se encuentra, en la valoración con el múltiplo EV, a un precio objetivo que supone poca diferencia respecto al precio actual, por lo que el margen de seguridad es relativamente bajo si invertimos a un año vista. Basándonos en el PER, el precio de la acción se encuentra por debajo del precio actual lo que significa una potencial sobrevaloración a más corto plazo.

Lo interesante está si ponemos nuestro ojo a 3 o 5 años vista. En la valoración con el múltiplo EV/EBITDA a 2024 el precio objetivo de FDEV se situaría en unas 68 libras, lo que supone una rentabilidad del 146% o una rentabilidad anual de 35%, un número holgadamente superior a la media del mercado. A 5 años las acciones de la compañía podrían multiplicarse por más de 3 veces a los precios actuales, o una rentabilidad anual superior al 33%.

Si valoramos con el PER (recordemos, un múltiplo de 30 veces que puede variar en función de la persona que esté valorando) los precios estimados serían un tanto menores pero sin una divergencia significativa. A 3 años la rentabilidad anualizada sería de prácticamente un 20% mientras que si aguantamos la posición un par de años más nuestra rentabilidad anualizada podría aumentar en unos 300 puntos básicos.

Una vez vistas las estimaciones la pregunta adecuada sería: ¿Es un buen momento para comprar? o ¿Está Frontier Developments sobrevalorada a estos precios? En mi opinión, tal vez a los precios actuales no sea el momento idóneo para entrar dadas nuestras estimaciones, ya que hemos comprobado que en un plazo de tiempo más corto las acciones realmente valen menos. A pesar de que a los precios actuales las valoraciones puedan parecer exigentes, seguramente se deba al buen futuro que el mercado vaticina para la compañía.

Asimismo, cabe destacar que a los precios actuales, las valoraciones
pueden ser medianamente razonables ya que se encuentran bastante por debajo de sus máximos históricos alcanzados en 2017. Durante esas fechas, FDEV llegó a cotizar a un pico de 69x EV/EBITDA, mientras que ahora se encuentra a unas 30x EV/EBITDA.

A los precios actuales (entre las 29 y 30 libras), Frontier Developments está cotizando aún PER FWD para el año 2023 de unas 36 veces beneficios. Lo más sensato, de todos modos, no sería entrar con todo a un precio, sino ir creando una posición durante varios días o semanas para acabar teniendo un precio de adquisición medio lo más equilibrado posible.

Para aclarar dudas respecto a cuándo comprar, e aquí una tabla que he elaborado en función de la rentabilidad anualizada a 5 años que se obtendría en función del precio de adquisición y el método de valoración que se haya decidido tomar:

Conclusión

Me gustaría agradecer a cualquier persona que haya leído todas las páginas hasta este punto. Espero, por encima de todo, haber enfocado la tesis
desde una buena perspectiva, poder ir mejorando con el tiempo y desarrollar en un futuro tesis más complejas.

Como hemos podido ver anteriormente, Frontier Developments ha logrado generar un rendimiento para sus accionistas altísimo, gracias en gran parte, a su adaptación al cambio y la exitosa implementación de un nuevo modelo de negocio. Siete años después, Frontier Developments está volviendo a experimentar otro cambio en su negocio, esta vez a uno centrado en la publicación de videojuegos desarrollados por terceros. Esta nueva línea de negocio bajo el nombre de “Frontier Foundry” cuenta con un mayor potencial de crecimiento así como mayores márgenes ya que requiere de menor inversión.

Cómo gestiona la compañía esta transición lo veremos durante los próximos años con los futuros resultados derivados de esta nueva actividad que podría suponer la mayor parte de los ingresos en un futuro. De cara a poder disfrutar de este cambio, considero una decisión bastante acertada posicionarse para aprovechar estos posibles vientos de cola. Otra característica que me reconforta a la hora de comprar y mantener la acción es la enorme participación que ostenta el CEO David Braben en el capital social de la compañía. Este hecho me transmite gran confianza y me permite dormir tranquilo por las noches.

Por lo tanto, al apostar por Frontier Developments estaremos apostando por una compañía con experiencia, un track record de lanzamientos exitosos envidiable, en un sector con buenas expectativas de crecimiento a futuro y sobretodo bien posicionada para capitalizar ese crecimiento a través de estrategias bien definidas.