Soy Santiago Trigo y actualmente publico contenido en Youtube acerca del broker DEGIRO. Uno de los muchos temas en los que hago especial énfasis es la normativa europea que ampara a los inversores particulares que deciden operar en los mercados bursátiles por su cuenta.
Por este motivo, considero esta tesis como un ejercicio de responsabilidad con el objeto de conocer la empresa de la que hablo de manera recurrente y compartir contigo lo aprendido. De la misma manera que estudiamos la empresa en la que depositamos nuestra confianza, lo mismo debería aplicarse a nuestro broker.
SOBRE LA EMPRESA
Contenidos
Primero hablaré de ambos brokers antes de la fusión. Una vez entrados en contexto, proseguiré con la empresa de la que trata este documento.
Por un lado está la firma alemana flatex. Se trata de un broker cotizado 100% online orientado al cliente retail, con una plataforma sencilla de usar y que además dispone de licencia bancaria. La oferta principal de flatex son los ETP y las acciones. Los ETP engloban los ETF, ETC y ETP.
Por otro lado tenemos al broker holandés DEGIRO, de fuerte penetración en Francia y la zona mediterránea. A destacar que también es 100% online enfocado al cliente retail, de tarifas muy competitivas, dispone de un amplio abanico de mercados para comprar acciones, ofrece ETF de operativa gratuita y además permite operar con futuros y opciones.
Como curiosidad, DEGIRO ha sido galardonado repetidas veces en España por Rankia. |
El último trimestre de 2019 se anunció la adquisición de DEGIRO por parte de flatex y la fusión de ambas empresas se culminó durante el verano de 2020 dando lugar a flatexDEGIRO, que se ha erigido como el broker online líder europeo.
DEGIRO no posee licencia bancaria, por lo que no puede custodiar los fondos de los clientes. Gracias a la fusión, ahora los clientes de DEGIRO sí que pueden hacerlo a través de las cuentas bancarias flatex bank. Precisamente, el hecho de que DEGIRO no dispusiera de licencia bancaria fue lo que empleó flatex como baza para conseguir un buen precio de adquisición.
La relación con los accionistas de DEGIRO fue positiva en todo momento, con un precio de adquisición bien negociado y buscando que los accionistas se quedaran. |
Con la fusión se amplía la gama de productos que se ofrecen. Además, flatex tiene una fuerte posición en Alemania y países circundantes, mientras que DEGIRO es punta de lanza para Francia y la zona mediterránea.
MODELO DE NEGOCIO
Las fuentes de ingresos son principalmente tres: Los clientes, los proveedores y la financiación deportiva.
Los ingresos por parte de los clientes representan aproximadamente el 60% del total y está conformado por las tarifas y comisiones que se aplican al operar.
Por otro lado, los ingresos por parte de los proveedores representan aproximadamente el 40% y consisten en la retrocesión que pagan los emisores de ETP por acceder a la cartera de clientes de flatexDEGIRO. Cuanto mayor sea esta cartera, más dinero estarán dispuestos a pagar.
Por último están los ingresos por la financiación deportiva, que es una rama residual pero interesante de mencionar. El detalle está en que flatexDEGIRO no financia directamente a los equipos, sino que lo hace a los patrocinadores. los cuales tienen por regla general un balance más robusto y presentan menos riesgos.
Tal y como se ha mencionado en el apartado anterior, flatexDEGIRO dispone de licencia bancaria en Alemania. Actualmente tiene depositados más de 2.000 millones de € procedentes de los fondos de los clientes. Una parte de estos fondos se emplea para financiar el apalancamiento de los clientes y otra está invertida en bonos al 0.5%, aunque la mayor parte se encuentra depositada en el BCE a un tipo del -0.5%.
Para clientes que quieran apalancarse para comprar acciones (o incluso disponer del dinero en efectivo), se permite hasta un máximo del 50% del valor de cartera del cliente (en el mejor de los casos). Esto se conoce como Loan to value. En todos estos casos se emplean las acciones del cliente como colateral (fianza). |
Es interesante preguntarse qué se puede esperar de una futura subida de los tipos de interés. Este hecho aumentaría los ingresos provenientes del préstamo de dinero a clientes, el rendimiento de los depósitos en el BCE, el rendimiento de los bonos y los ingresos por financiar a patrocinadores de equipos de fútbol.
Al tratarse de un broker, la volatilidad en los mercados juega un papel positivo, ya que el número de transacciones por clientes aumenta. Esto causa que los beneficios por parte de los clientes y por parte de los proveedores también lo hagan.
El peor caso posible para un broker es un mercado estable y poco volátil. |
LA PLATAFORMA DE NEGOCIACIÓN
La plataforma es escalable y de elevada capacidad. Su CAPEX de mantenimiento es de tan sólo 2-3€ por cliente y año. Como detalle, fue capaz de soportar la elevada petición de altas y el aumento de la operativa durante la emergencia sanitaria.
La plataforma busca ofrecer dos bloques de productos, uno principal y otro secundario: Por un lado, el bloque principal o gama básica corresponde a las acciones, bonos, fondos y ETP; por el otro, el bloque secundario corresponde a los derivados (Futuros y opciones).
La plataforma persigue la simplicidad y está enfocada al primer bloque de productos, que son los más sencillos para los inversores particulares y que conllevan menos riesgo.
La plataforma es uno de los activos de la empresa en los que más se ha invertido y es tecnología propia de flatexDEGIRO. Además, destaca por tener un alto apalancamiento operativo.
Para una transacción el margen EBITDA está entorno al 50%, mientras que para las siguientes transacciones dentro de una misma operación el margen EBIDTA pasa a ser del 85%. |
El coste medio de adquisición de un nuevo cliente es de 50€, muy por debajo de los brokers que operan exclusivamente con derivados, cuyo coste medio de adquisición de un nuevo cliente está en una horquilla de entre 300€ y 1000€.

El marketing que realiza la empresa es totalmente online y también dispone de un sistema de afiliación. Además, flatexDEGIRO patrocina actualmente al Borussia Mönchengladbach.
El ingreso medio percibido por cada cliente es de 200€ al año. Antes he mencionado que el margen EBIDTA por cada transacción es de un 50% aproximadamente. Descontando los gastos de marketing, este margen EBIDTA ascendería a 60%.
Por tanto, estaríamos hablando de 120€ (200€ cliente año x 60% = 120€). Con este cálculo se puede ver que en un año no sólo recuperan el coste de adquisición de un cliente (50€), sino que encima pueden emplear parte de ese beneficio en conseguir más clientes y crecer.

A destacar que el anterior cálculo se ha realizado tomando un margen EBIDTA del 50%, pero hay que recordar que para las transacciones adicionales dentro de una misma operación el margen EBIDTA es de un 85%, lo cual pone todavía más de manifiesto la capacidad componedora de la empresa. |
LA DIRECTIVA
Por un lado tenemos a Frank Niehage como CEO, mientras que por el otro está Muhamad Said Chahrour como CFO.

Los objetivos de crecimiento de la empresa han sido ambiciosos incluso antes de la fusión y se han cumplido año tras año. Por poner un ejemplo, uno de los objetivos firmes del CFO era alcanzar a final de 2020 los 1.000 millones de € de capitalización. No sólo se llegó a esa cifra, sino que se rebasó holgadamente.
Se muestran más adelante los retos a los que se enfrenta la empresa, sobre todo de ejecución, pero a fecha de hoy se ha demostrado que la directiva sabe lo que hace y que prefiere atacar los objetivos uno por uno con una perspectiva de largo plazo.
Por otro lado, el CFO valora positivamente el proceso de fusión de DEGIRO dentro del grupo. Hay que recordar que la adquisición se anunció a finales de 2019 y que la fusión se completó en verano de 2020. A destacar de la fusión con DEGIRO las sinergias conseguidas tanto en ingresos como en costes, el proceso de negociación y el precio de adquisición.
Acerca del Skin in the game de la directiva, han ido comprando acciones periódicamente y destaca sobre todo la última compra del CEO de aproximadamente 149.000 títulos a 99,38€.

LA COMPETENCIA
La competencia de flatexDEGIRO se puede dividir en tres grandes bloques: la competencia agresiva, la débil y la dura.
La competencia agresiva (eToro, Plus500, IG…) corresponde a brokers que operan con cfd y otros derivados con apalancamiento elevado.
Este tipo de brokers no son considerados competencia objetivo de flatexDEGIRO. Sin ir más lejos, presentan importantes deficiencias como son el alto coste de captación de clientes (Entre 300 y 1000€), la poca fidelidad del cliente y que a menudo son market makers. Por no decir que, aunque se anuncien como gratuitos, los spreads siempre juegan a su favor.
El gran grueso de clientes minoristas pierden dinero con productos apalancados como los cfd, así reza el disclaimer habitual de estos brokers. |
Pero este tipo de brokers tiene algo que sí interesa a flatexDEGIRO y es el modelo de red social que algunos de ellos están adoptando. Existe un potencial real en la creación de comunidad y tiene en agenda implantarlo a futuro, ya que se está demostrando que tiene un impacto directo en el marketing y el número de transacciones por cliente.
Ahora le toca el turno a la competencia débil, que es un segmento muy importante porque es de donde se está robando cuota de mercado año tras año. Se trata de brokers tradicionales y poco flexibles (Renta4, brokers bancarios…) que no están sacando partido actualmente del entorno online. Simplemente no pueden de ninguna de las maneras competir con las tarifas de flatexDEGIRO.
Por último, queda la competencia dura, que son brokers de calidad e implantados, aunque son más complejos de usar y están anclados en su territorio o simplemente no se anuncian en Europa (Interactive Brokers, Swissquote, Saxo Bank…)
Actualmente flatexDEGIRO está consolidado y sin competencia en Alemania y países circundantes. La función de DEGIRO es entrar y consolidar en Francia, España, Italia y Grecia, donde no hay competencia real. Pero esto no se detiene aquí, los planes de flatexDEGIRO más allá de los próximos 5 años apuntan hacia Europa del Este.
TIPOLOGÍA CLIENTE
El cliente objetivo de flatexDEGIRO tiene entre 25 y 45 años, nativo digital y acostumbrado al entorno online, pero ya con cierta madurez y expectativas financieras.

Tipología de cliente. Presentación corporativa 2021
Teniendo esto claro, flatexDEGIRO busca clientes para toda la vida mediante productos sencillos de entender como las acciones, los ETF, los bonos y los fondos de inversión. De hecho, la estadística dice que con estos productos lo normal es que el poder adquisitivo del grueso de clientes aumente con el largo plazo.

Peso de los productos ofrecidos. Presentación corporativa 2021.
Precisamente, mediante esta fidelidad la franja de edad aumentará con el tiempo puesto que llegará un momento en que todos los clientes serán nativos digitales. Esto de por sí es un efecto componedor.
Un dato curioso es que la mayor parte de los clientes arrastran actualmente plusvalías debido a la recuperación en V de los mercados bursátiles. |
Se ha visto anteriormente que flatexDEGIRO gana alrededor de los 200€ por cliente cada año. No se espera ni siquiera del cliente objetivo que realice demasiadas operaciones al año, sino que sea fiel al broker. De hecho, las previsiones de crecimiento ya contemplan que el número de transacciones por cliente y año sean incluso inferiores que las actuales.
OBJETIVOS
La empresa está creciendo a una velocidad mayor que todos los competidores de Europa juntos. Uno de los objetivos para este 2021 es cerrar el año con más de 2 millones de clientes (El año pasado el número de clientes fue de 1,2 millones). De la misma manera, otro de los objetivos es alcanzar a cierre de 2021 los 100 millones de transacciones (El año pasado fueron 75 millones de transacciones).

Importante destacar que se busca superar las cifras de un año 2020 que ya de por sí fue explosivo debido al boom de clientes y la alta volatilidad causadas por la emergencia sanitaria. Son por tanto, objetivos ambiciosos para este 2021.
El objetivo de flatexDEGIRO para 2026 es alcanzar los 7-8 millones de clientes y los 250-350 millones de transacciones, esto último teniendo en cuenta incluso entornos de baja volatilidad.

El flujo de caja operativo acumulado se prevé que sea de 1.500 millones de € (2022-2026).

En previsión al aumento de clientes y también para diversificar la captación, la empresa pretende aumentar la oferta de productos más allá del brokerage. Ejemplos de esto serían plataformas de fondos, roboadvisors, seguros e incluso hipotecas. Pretenden convertirse en un mercado financiero en toda regla.
Todo esto y lo que vas a leer a continuación no está plasmado en los números de la empresa, pero es conveniente valorar su potencial a futuro. |
Además de lo mencionado, flatexDEGIRO también quiere a futuro implementar una red social para replicar el efecto comunidad que se ha visto en los mercados durante los últimos meses. Sin ir más lejos, a la vista está la potencia que ha tenido la comunidad financiera en eventos como los de Gamestop.
Por último, pero no menos importante, está la expansión hacia Europa del Este. Se trata de un territorio en pleno desarrollo y jugará un papel fundamental en los próximos años. Allí no hay competencia y será el objetivo de flatexDEGIRO después de implantarse en Francia, España, Italia y Grecia.
RIESGOS DEL NEGOCIO
Puesto que los ingresos provienen de los clientes y de los proveedores, un escenario de tranquilidad en los mercados puede ocasionar una baja volatilidad y, por lo tanto, afectar a los ingresos de la empresa.
No obstante, se ha visto que la proyección a 2026 ya prevé una baja en el número de transacciones por cliente, por lo que los resultados mostrados ya son de por sí conservadores. Además, una diversificación del producto más allá del brokerage ayudaría a diversificar ingresos y diluir los efectos de la volatilidad.
Quiero mencionar los riesgos de ejecución, puesto que la creación de un mercado financiero para ofrecer una mayor gama de productos a los clientes es un proyecto muy ambicioso y complejo, que puede fallar por muchos sitios.
Afortunadamente, la directiva ha demostrado saber gestionar correctamente la empresa. Una muestra de ello ha sido el proceso de fusión con DEGIRO.
Por último, recalcar que la directiva ha demostrado un enfoque hacia objetivos concretos y sucesivos, sin querer abarcar demasiado a la vez y con objetivos a largo plazo.
CONCLUSIONES
A continuación un resumen con los puntos a favor y los puntos en contra.
A FAVOR:
- Negocio online sin competencia en Europa
- Enfocado a cliente para toda la vida
- Productos sencillos y plataforma sencilla
- Capacidad de generar caja
- Capacidad de componer
- Capacidad de crecimiento y expansión
- Directiva competente y con skin in the game
EN CONTRA:
- Vulnerable a períodos de baja volatilidad
- Cierto riesgo a regulación
- Alto riesgo de ejecución
- Dependencia de la directiva
FUENTES CONSULTADAS
Me he basado en el siguiente material para elaborar este documento:
Entrevista de Paco Lodeiro y Adrián Godás (Academia de Inversión, Value Investing FM) a Jesús Domínguez y Luis de Blas (Valentum FI):
Exposición de Jesús Domínguez (Valentum FI) sobre flatexDEGIRO en Iberian Value:
Presentación Corporativa de flatexDEGIRO:
Resultados provisionales del primer semestre de 2021 de flatexDEGIRO:
Resultados definitivos del primer semestre de 2021 de flatexDEGIRO:
Muy buena tesis, tienes alguna opinión sobre el posible riesgo de los planes de expansión del broker online Trade Republic quien supuestamente solo cobra 1 EUR por transacción?
Hola Daniel, sin duda en el entorno fintech están apareciendo y van a aparecer muchas más empresas de negociación en bolsa además de Trade Republic. Hay mucho broker tradicional que no se está adaptando (O no puede debido a su estructura) y esa brecha en el mercado sin duda está siendo aprovechada.
No conozco nada acerca de Trade Republic, pero te invito a mirar más allá de las tarifas: Modelo de negocio, la plataforma, la tipología de cliente que buscan, la directiva, los objetivos que tiene por delante, la competencia, la posibilidad de expansión, etc.
Por último, en un hipotético entorno de alta competencia (Es perfectamente posible) considero que ganará el que consolide más al cliente. Por ejemplo, con más variedad de productos además de la negociación en bolsa o la creación de comunidad, tal y como se describe en el artículo. Hay mucho reto por delante, pero la directiva de flatexDEGIRO está cumpliendo de largo con todo lo que se proponen y están demostrando que saben lo que hacen.
Un saludo.
Gracias por la exposición y dejar el análisis en abierto.
Hubiera aportado más todavía el hablar en detalle más sobre la directiva y sobre los ratios a los que cotiza y cotizará respecto a los comparables de los que hay datos.
Creo que en estas fechas está dando buena oportunidad de compra por fundamental, pero el aspecto técnico está emperorando una barbaridad. No me explico la bajada tan abrupta aunque la volatilidad sea baja, ya que en un entorno estable los clientes siguen aportando gracias a la confianza de los mercados y a la poca alternativa que hay para rentabilizar el ahorro.
Un saludo!
Hola Juanjo, gracias a ti por verlo.
Sobre la directiva, puedes ver un CV resumido aquí:
https://flatexdegiro.com/en/company/management
Sobre los ratios, Jesús de Valentum FI se moja en la exposición que realizó en Iberian Value y pone una diapositiva comparativa:
https://youtu.be/m4l0LdGT4Hk
En cuanto a la cotización, sí que es cierto que está muy castigada y que, además, sufre presión bajista. Yo soy de la opinión de no preocuparme por el corto plazo, sino por si se ha pasado por alto alguna bandera roja. De todas maneras, la directiva se mantiene fiel a los objetivos marcados para este 2021.
Un saludo.
Hola, muy buen análisis! Igualmente pienso que FlatexDegiro es una buena oportunidad de inversión ya que existen varias megatendencias que le favorecen. Sin embargo, igual hay otro riesgo que considero importante: varios de sus clientes son inversores minoristas con no mucha experiencia. En caso de que existiera un entorno de mercado desfavorable, el NAV de estos inversores disminuiría considerablemente. Esto a su vez impactaría negativamente en los ingresos de FlatexDegiro.
Te invito a que igual veas Interactive Brokers, si bien los crecimientos no son tan elevados, sus clientes son principalmente inversores experimentados y/o profesionales. Además, la directiva igualmente es de primer nivel.
Gracias Liam, me alegro de que te haya gustado.
En cuanto a lo que comentas sobre los clientes, unos apuntes:
– Por tipo de producto que se ofrece (Acciones y ETF mayoritariamente) es poco probable que los clientes que invierten a largo plazo pierdan poder adquisitivo. De todas maneras, este riesgo es algo común en todos los brokers que son comparables con DEGIRO.
– El cliente no se «mata» o «quema», tal y como sucede con los brokers que operan con cdf.
– Gran parte de los clientes arrastran plusvalías a raíz de la recuperación en V del mercado. Esto en sí no justifica nada, pero ayuda.
Esto por un lado, luego está la comparativa con Interactive Brokers, el cual es un broker espectacular y no cabe decir lo contrario aquí. Piensa que ambas empresas se encuentran en dos momentos completamente diferentes (Una está en crecimiento, mientras que la otra es madura).
Recibe un cordial saludo.